非上市公司股权融资问题

　　非上市公司在发展过程中难免会出现需要股权融资的情况，这个时候要注意什么问题呢?下面由小编与大家分享非上市公司股权融资问题，希望你们喜欢!欢迎阅读!

　　一、出让股权比例

　　非上市公司进行股权融资时须考虑让渡多少比例的股权。大部分非上市公司创始人不想失去公司控制权，又能实现权益融资和合伙伙伴的资源整合。关于此类公司法人治理问题，国家法律层面规定了制定了框架性的法律规范，留有充分的空间供各市场参与主体自主设计。

　　(一)股东权益的体现

　　股权是股东对公司享有的权益，所持股权有对应的股权比例，也有对应的表决权份额和财产分配权份额。股权中的管理公司的权利以表决权份额的形式表现出来，从公司获取经济利益的权利的以财产分配权份额的形式表现出来。管理公司的权利与从公司获取经济利益的权利是可以相互分离的，也就是说，表决权份额与财产分配权份额以及股权份额都可以是不同的百分比(备注：有限公司与股份有限公司在表决权、财产分配权(如分红权等)方面的规定有差异。有限公司的表决权、财产分配权可以不按照股权比例制定，但股份有限公司必须按照股权比例制定)。实务中，除了采用表决权份额、财产分配权份额与股权份额分离的方式外，还有董事、监事、总经理、副总经理、财务总监、技术总监、销售总监等任职人员的名额分配，都可以作为协调股东权利的手段。

　　(二)重要表决权份额/股权比例规定

　　1、表决权份额控制公司的相关规定。根据我国公司法等法律规定，要绝对掌控公司事务所需最少的表决权份额是达到三分之二(67%)，要控制公司所需的下限是超过二分之一(51%)，相对控制公司的下限是超过三分之一(34%)。绝对掌控公司事务，指的是按照中华人民共和国公司法第四十三条第二款的规定，能够行使第三十七条第一款规定的全部职权。控制公司，指的是按照公司法第四十三条第二款的规定，能够行使第三十七条第一款规定的绝大部分职权(修改公司章程、增加或减少公司注册资本、公司合并解散等，必须经代表三分之二以上表决权的股东通过)。相对控制公司，指的是能够彻底阻止绝对掌控公司的情况发生，还有机会采用与他人联合的方式控制公司，甚至有机会绝对掌控公司事务。

　　2、当董事会和监事会无法履行召集股东会职能时，代表十分之一以上(10%)表决权的股东可以自行召集和主持。公司经营管理发生严重困难，继续存续会使股东利益受到重大损失，通过其他途径不能解决的，持有公司全部股东表决权百分之十以上(10%)的股东，可以请求人民法院解散公司。

　　3、从财务会计视角来看，常见的有小于20%、20～50%、大于50%等股权比例，约定了不通过比例条件下的会计准则。A公司持有B公司的股权比例若小于20%，一般视为金融资产，计入持有到期投资、可供出售金融资产或交易证券等科目。持股比例若位于20～50%之间，则视为联营企业(associate)，采用权益法记账，计入长期股权投资科目。持股比例若大于50%，一般则视为合并控制经营，采用合并会计报表法记账。当然上述股权比例并不是绝对的，在实务中还需对公司的法人治理结构(公司章程)等详细分析，摸清A公司对B公司的控制程度，以决定采用何种财务会计方法记账。现实经营过程中，很多公司出于调节财务报表的目的，竞相调整公司对外投资方案，便是基于上述会计准测的规定。

　　基于上述原则性规范，实务中常延伸出若干股权分配方案，均是根据当时的特殊情况量身定制的，并无放之四海而皆准的模式。一般来讲，我国目前大部分中小企业均采用股权控制公司的方式(法律层面赋予的权益);信息技术等新兴行业的企业因利用股权融资较多，大部分采用协议控制公司的方式，创始人所持股权比例往往较低，为实现对公司的控制，常与财务投资人签署股东间协议，抑或利用发达国家的AB股制度;资源控制公司案例，实际控制人不占任何股权，因其控制着公司开拓业务的资源而控制着公司，掌握着公司的利益分配权。

　　二、股权融资方式

　　非上市公司常规的股权融资方式不外乎老股转让和增资入股两类。有关这两类融资方式的具体内容及实务涉及的关键事项如下：

　　(一)老股转让

　　老股转让交易双方为老股东和外部投资者，老股东以一定价格出让股权，取得交易价款，公司从该交易上未直接新增任何资金。若公司有未实缴注册资本，新股东负有相应比例的实缴资本出资义务，变相实现了股权融资。此外，若交易条款中约定，原股东取得价款后只能将资金用于公司发展，则后续公司也可变通实现新增资金(具体形式可能为股东借款等)。

　　老股转让方式下，一般不涉及注册资本变更，交易双方谈定拟转让股权的价格和其他条件，修改公司章程，完成工商登记即可。

　　(二)增资入股

　　股份有限公司可称为增发股份，有限公司因不具有股份权益姑且称之为增资。创业型公司常见的A轮、B轮、C轮等股权融资轮次术语均与此类融资方式相关。

　　该融资方式下，首先由公司老股东和外部投资者将确定标的的投前估值;之后确定本轮融资金额，即确定引入外部投资者占股比例(持股比例=本轮融资金额/(投前估值+本轮融资金额));最后，协商具体投资方案，签署相关协议，完成投资交割。

　　实操过程中常涉及一些比例计算，以下通过举例说明，假设A公司注册资本300万元，投前估值8000万元(估值方法见下文)，拟引入股权融资2000万元。投后估值为1亿元，外部投资人获得的股权比例为2000万元/1亿元=20%。假设本轮融资计入注册资本的金额为x万元，则有x/(300+x)=20%，计算得x=75万元，即是本轮融资计入注册资本的金额为75万元。剩余的1925万元计入资本公积，投后注册资本变更为375万元。

　　三、公司估值

　　从理论上来讲，公司估值方法大致可分为两大类：一是绝对估值法;二是相对估值法。其中绝对估值法又可分DCF估值模型、FCF估值模型、剩余收益估值模型(Residual Income Valuation Model);相对估值法又可称为价格倍数法。

　　(一)绝对估值法的核心理念在于公司未来产生的现金流的折现，关键之处在于分子现金流、分母折现率以及两个数值变化的假设。

　　1、关于分母折现率，也即是利率，在对公司进行估值过程中，常涉及的有两大类利率，一是股权投资要求回报率;二是公司整体的WACC(公司加权平均资本成本)。WACC一般等于加权债权融资成本加加权股权要求回报率，因债权融资成本是金融机构给出的报价，实务中我们只需计算股权投资要求回报率。常规的是以CAPM模型计算，即有r=α+β×ERP。α(无风险收益率)一般以国债收益率为基准;β系数衡量的是个体公司相对整个股权交易市场(指数)的关联度;ERP(股权市场整体风险溢价率)有多种计算方法，常见的有GGM模型、宏观经济预测模型、调查问卷法等方法计算。在实操过程中，还需添加国别风险、是否公开上市等各项要素加以调试。

　　2、关于分子现金流，理论上投资公司会关注几类现金流，一是分红(以此延伸出DDM模型);二是对股东的自由现金流(以此延伸出FCFE模型);三是对债权人和股东整体的自由现金流(以此延伸出FCFF模型);四是股东剩余收益(以此延伸出RI模型)。

　　3、除上述两大关键点外，为简化模型计算，并最大程度模拟现实世界，我们还会对分子上的现金做出若干假设：

　　(1)一阶模型，假设公司一直持续运营并产生相应的现金流;现金流一直保持g的增长率不变。由此可得出公司价值V=D/(r-g)(以分红现金流为例)，其他现金流模型得出的公式一致。

　　(2)除一阶之外，常见的还有二阶、三阶、H模型等假设，此类变通模型只是将分子现金流做成若干阶段的假设，计算相对复杂一点。

　　4、实践过程中要根据投资人的视角、企业财务特征、未来发展前景选择恰当的绝对估值模型，一般而言，若投资人属财务投资人且公司能稳定分红，可选择DDM模型估值;FCFE模型因FCFE衡量是归属于公司股东的自由现金流，适用条件较宽松，实务中大都采用FCFE模型对公司估值;RI模型适用于分红不稳定、自由现金流为正数等情形，且相比其他两类模型，稳定性较强。绝对估值法是科学与“艺术”的结合，涉及若干需要我们做出主观判断的因素。此外，绝对估值法对分母的参数r和g的变化特别敏感，些微变化引起的估值金额就相差万里;模型假设条件较多，存在诸多不适用的情况。

　　(二)相对估值法包括P/E、PEG、P/B、P/S、P/CF、EV/EBITDA等。上述方法各有，适用于不同的情况。

　　1、P/E法反应了公司盈利能力，方法应用范围广，能较为直观的反应回报率，适用于盈利较为稳定，周期性较弱的行业;但不适用于NI为负数的公司，也适合盈利水平巨幅波动的公司，此外，P/E指标易被管理层操纵。

　　2、PEG为P/E的延伸指标，PEG=(P/E比率)/g。能够弥补市盈率指标的部分缺点，充分考虑抛开公司业务增长率条件的估值水平。

　　3、P/B指标适用于账面净资产大于0的公司，相比P/E指标更为稳定(因为一般B比EPS更稳定)，适用于流动资产占比较多或固定资产账面价值较稳定的企业(如金融机构，因为流动资产的账面价值和市场价值差距较小，而固定资产的差距较大)，适用于拥有大量固定资产并且账面价值较为稳定的行业。缺点则包括会计政策对指标的分母影响较大，企业表外资产存在会导致该指标失真等。

　　4、P/S指标适用于周期性、初创型、成熟型等各类企业，指标较稳定，因对收入的操纵难度较大使得该指标的可信度较高。但也存在未能将各类企业的成本、效益考虑在内的缺点。

　　5、EV/EBITDA指标适用于产生了大量折旧摊销的公司，通常这样的公司资本密集、或收购了巨额商誉，尤其是那些净利润亏损，但毛利和主营业务利润为正的公司。EBITDA剔除了财务费用、税收、折旧摊销等对公司利润的影响，更能反映公司真实的盈利能力。

　　(三)上述估值方法一般适用于法人治理结构完善、财务报表规范、信息披露充分的公众公司，针对实务中常涉及的非公众公司，常常还需额外考虑企业规模较小、法人治理结构不完备、流动性较差、股权相对集中等因素，在使用公司估值模型前，还需要对财务报表进行调节(一是剔除损益表中非经常性项目;二是考虑外部投资者的协同效应;三是选择适当的现金流)，一般针对非公众公司，使用绝对估值法常选用FCFF模型，相对估值法则常与同类公众公司、同类非公众公司的股权交易案例等比较。

　　四、股权融资过程中涉及的其他问题

　　(一)确定好股权比例和价格后，还涉及股东权利的分配方案，这是公司治理结构的重组和权利再分配，最终形成公司章程，赋予法律依据，有利于公司内部管理和对外开展经济活动。谈判聚焦的细节内容大致包括：一是股东会、董事会、管理层的权利分配及相关机构的组成机制，一般来讲财务投资者不会派驻董监高，产业投资人会介入公司管理;二是业绩承诺及补偿协议，外部投资人入股后，为保护其利益，一般会设置上述条款，原股东对此承担相应责任;三是股权反稀释条款，用于保护外部投资人股份被过分稀释;三是分红机制;四是退出条款，针对财务投资人，在投资之初一般均会与原股东谈定退出机制，对原股东具有约束力。五是其他条款。

　　(二)被投企业在处理股权融资项目时，需要谨慎接洽入股合作方，双方建立信任度并达成初步共识后，再委任专职团队处理股权融资事宜。实操过程中，注意企业基础资料及股权融资项目的保密性，同外部投资者签署保密协议，并聘请专业的财务顾问辅助做融资方案设计和融资条件谈判。