股利分配政策文献综述(2)
股利分配政策文献综述
股利分配政策文献综述篇二
基于股利分配政策的文献综述
【摘要】股利分配政策一直是财务人员研究的重点课题，国内外学者在这方面的研究众多，由于我国市场自身的一些特点，致使股利分配政策存在不少问题，比如股利支配率低、不分配现象严重、主观随意性较大等。本文基于这些问题通过对国内外股利分配理论进行分析对比，再结合我国股利分配政策的一些特点，对我国上市公司股利分配政策的制定提出几点建议并对股利分配理论未来的研究作了一个简要的展望。
【关键词】股利分配;股利代理;政策
一、引言
股利政策是公司财务管理的三大决策之一，它决定了公司盈余在投资者和公司之间的分配，还能向投资者传递关于公司经营业绩的相关信息。股利分配政策不仅关系到大小股东、投资者等各方的利益，还关系到公司的长远发展。因此股利政策在上市公司经营决策中重要性，引起了国内外广大学者的关注。
股利分配政策的最早研究者是约翰・林特纳(1956)提出的最早关于公司股利分配行为的理论模型，为后来的学者研究股利分配理论打开了思路。然后莫顿・米勒与莫迪格利安尼提出了著名的“股利无关论”(1961) 该理论的提出引发了人们关于股利政策对股票价格及公司价值的影响的广泛思考。由于他们的理论限制在几个严格的前提假设下，在这以后的股利研究都是基于“股利无关论”并以逐渐放松他们提出的完美假设下的前提进行研究。
近些年来，我国学者也逐渐展开了股利政策领域的研究。但与国外相比较有很大的差距，而且我国学者的研究主要集中于实证研究方面。学者吕长江、王克敏(1999)和李常青(2001)通过对中国上市公司的股利分配现象进行观察和分析，总结了影响我国上市公司股利分配政策的因素，并将其分类为内部因素和外部因素。其中，内部因素主要包括：股东权益比率、流动性、公司规模、公司业绩;外部因素主要包括：宏观经济和金融环境、市场监管、投资者特点、会计制度、税收制度等。
二、国外股利分配政策的研究现状
经过多年的研究与探讨，国外许多学者提出了多种股利分配政策理论，然而这些理论从不同的角度进行了解释论证，但还是没有取得统一的结论。
(一)“在手之鸟”理论(Bird-In-The-Hand Theory)理论源于谚语“双鸟在林不如一鸟在手”。该理论可以说是流行最广泛和最持久的股利分配理论。其初期表现为股利重要论，后经威廉姆斯(Williams，1938)、林特纳(1956)、华特(Walter，1956)和麦伦・戈登(Gordon，1959)等人发展为“在手之鸟”理论。其中戈登是该理论的最主要的代表人物，经过几年的研究修正于1963年最终提出著名的戈登“手中鸟”模型。他认为股利政策不会影响资产的要求收益率，股利收益比留存收益再投资所带来的资本利得更可靠，公司支付率提高，股票价格就会上涨，股利上升会导致公司价值上升。
(二)股利无关理论(Dividend Irrelevance Theory)该理论的前身是“MM理论”，是由美国经济学家弗兰科・莫迪利安尼(Franco Modigliani)和财务学家默顿・米勒(Merton Miller)1958年发表在《美国经济评论》上，该文提出：公司价值取决于投资组合，而与资本结构和股息政策无关，而后二人又进一步阐述发展了这一理论于1961年提出“股利无关理论”，并因此而获得了1990年的诺贝尔经济学奖。由于该理论的严格前提假设，在现实中很难存在。放松任何一个假设，就会产生许多不同理论。因此很多学者又以这一理论为前提引申出许多新的理论。
(三)追随者效应理论(Clientele Effect Theory)该理论最先也是由米勒和莫迪格利安尼(Miller & Modigliani，1961)提出来的。从股东的边际所得税税率出发，认为每个投资者所处的税收等级不同，由此会引致他们对待股利的态度不一样，这种股东聚集在满足各自偏好的股利政策的公司现象，就叫做“追随者效应”。
(四)代理成本理论(Agency Costs Theory)Jensen 和 Easterbrook (1984) 以及Jensen (1986) 等人提出的股利代理成本理论，该理论认为增加股利分配能降低股权代理成本。哈佛商学院的马尔科姆・贝克和纽约大学斯特恩商学院的杰弗(2004)提出了股利迎合理论，该理论认为公司发放现金股利的决策取决于投资者的需求。
三、国内股利分配的现状
我国对股利分配理论的研究过晚，研究方法也比较单一大多采用累计异常收益率法，因此存在不少问题。下面本文以学界普遍认同的信号理论和代理理论举例，并做出相应讨论。
(一)关于股利信号理论
国内很多学者运用信号理论研究我国上市公司现金股利政策。不过都局限于实证研究方面，实际上股利分配政策的制定简单的从实证方面论证是不够的，况且在研究的过程中还存在一些缺陷，而且一些解释因素也是无法用变量刻画的，因此我国学者这一方面的研究存在很大的不足。
陈晓、陈小悦、倪凡1998年在《经济科学》上发表的“中国上市公司首次股利信号传递效应的实证研究”一文可以说是开国内股利政策实证研究之先河，他们研究了1997年首次派发现金股利的40家上市公司的股利公告的市场反应，结果表明，虽然宣告现金股利能够为股东带来10%水平上显著的超额收益，但在扣除交易费用的影响后却完全失去了意义，即现金股利没有市场反应。陈浪南和姚正春(2000)以股利分配方案公告日为事件日，观察上市公司股利发放前后的超额累计收益率，结论为现金股利没有信息效应，送股和配股导致正的超额收益，具有正的信息效应。俞乔和程滢(2001)研究了1992-2000年间所有上市公司发放股利的情况，结果表明，不论是首次分红还是一般的年度分红，现金股利所引起的股价异常收益显著小于股票股利和混合股利。李宁、陆丁(2007)研究表明，我国上市公司现金股利的增减并没有引起股票价格的相应涨跌，上市公司现金股息的变化也不能反映公司未来的盈利展望。这些学者的研究结果表明，我国上市公司股利政策的变化具有信息内涵。但是观察到的一些现象与国外成熟市场观察到的现象并不一致这事实说明股利信号理论在我国并不能起到应有的作用。
(二)关于股利代理理论
吕长江和王克敏(1999)对代理问题在中国的应用提出质疑，他们得出的结论为：上市公司存在代理问题，代理成本越高，股利支付水平越低，代理成本越低，股利支付水平越高，二者存在负相关。原红旗(2004)从控股股东角度对现金股利的支付动机进行了检验， 认为大股东的控股地位越高，现金股利支付越高，控股股东通过现金股利获得更多现金。李源(2007)则从控制权的角度，得出了最终控制人所持有的现金流越多， 控股股东对中小股东的利益侵占程度越低的结论。尽管代理成本在中国的实证研究中仍然存在许多争议，当然只要存在股权分离，代理成本就不可避免。
四、结论
我们股票市场起步比较晚，发展不够完善，而且一些监督体制不健全等，导致了一些不良问题：第一，在股利分配问题上， 我国的上市公司大多缺乏一种应有的责任，每到年报公布时，总有不少上市公司用“不分配”三个字“ 回报” 投资者，使投资者对股利回报的期盼成为泡影。第二，由于不成熟的资本市场，我国上市公司没有连续的股利政策，这与成熟资本市场中的稳定股利政策形成了鲜明的对比。第三，我国很多上市公司选择了送红股的分配方式，将配股也视为利润分配的一种方式。这种会导致公司股本扩张迅速，对原有股东股权稀释，而且会给企业未来业绩造成巨大压力，同时资本边际效率递减规律也对股本扩张速度产生负面影响，这对公司的长期发展非常不利。
针对这些问题，结合我国上市公司的一些现状给出以下几点建议：1.不断提高上市公司的盈利能力，上市公司应在提高自身盈利能力、盈利水平上下功夫，不断挖掘自身潜力，开发新产品，寻找更好的投资机会，获取更多的利润，提高公司价值，才能更好的回报投资者。2.优化公司股权结构，建立股权制衡机制，加快股权分置改革的进程，改善公司治理结构，健全公司内外部监督机制。3.完善现金分红与再融资资格相挂钩的政策，杜绝企业非理性分红，建立信息披露机制，加强政府监管。
以上都是从一些财务角度考虑，但就股利分配理论来说这是一个比较宽泛的话题，我们需要从更广阔的视角去研究这一问题，比如从社会心理学，社会管理学，管理心理学，行为学，环境学，社会学等方面考察人的一些普遍行为思想，进而产生对股利分配政策产生的种种影响，或者股利分配政策会对不同环境下的不同人群产生怎么样的影响，这需要我们不要局限于某个小圈子要不断开拓创新，发散思维，从更多的角度研究股利分配理论，从而更能贴近事实去有效的解决实际问题。
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